新股定價改革多面睇

　　近年隨著港股二級市場走勢復甦，新股市場亦呈現出蓬勃發展的勢頭。今年上半年，本港新上市公司數目為44間，新股集資額為1071億元，兩者均已超越去年全年數據。這個強勁表現，亦促使港交所今年上半年在全球新股集資額的排名再度升至首位。而投資者對新股認購的熱度也有所升溫，今年以來，過百倍超額認購倍數的股份多達數十隻，甚至超額千倍的股份亦有七隻。

　　與此同時，港交所於今年8月正式對首次公開招股市場定價措施作出優化。根據港交所資料，本次優化的目的在於「提升新股定價及分配機制的穩健性，並且平衡各種不同類型的本地及國際投資者參與新股認購的需求」。那麼，這次改革對每位參與新股認購的中小投資者而言，會產生甚麼影響？

在新制下，新股給予中小投資者的認購比例有機會下降。（資料圖片）

　　香港新股市場的參與者一般分為三大類別，一為基石投資者，二為基石投資者以外的機構投資者（新股國際配售的對象），以及中小投資者（新股本地配售的對象）。過去除了基石投資者外，本地配售一般針對中小投資者給予10%的股份比例，供其認購，視乎反應的熱烈程度，可採用回撥機制，提升至最多50%的股份比例給予中小投資者，而再除去基石投資者以外，剩餘的股份歸機構投資者。這個機制不足的地方在於，若然遇到市場公認優質的股份，除了基石投資者認購踴躍外，中小投資者亦大量認購，導致最終去到機構投資者手中的股份偏少，對股份的上市定價話語權下降，以及不利於股份上市後的穩定性。

　　而經過改革後，新股上市將採用雙選項制度，制度A的原理與舊制相近，但初始比例及回撥後的最高比例，分別調整至5%及35%，這樣就為機構投資者的持股帶來提升的空間；制度B則不設回撥比例，上市公司可選擇將給予中小投資者的認購比例設定在10%至60%之間。可能會有投資者有疑問，如果上市公司選擇60%的比例分配給中小投資者，那麼機構的比例不是更低了嗎？筆者認為表面上是，但與舊規則「先10%，再視乎認購反應最高50%」不同，若然一開始決定了60%的份額，這是有風險的，若然公開市場沒有足夠的認購力度，那麼這企業便面臨認購不足的風險。因此，這其實也成為上市公司作出比例分配時需要考慮的因素。

　　那麼，改革後的市場有怎樣的發展預期呢？筆者認為，由於在新制下，給予中小投資者的認購比例有機會下降，因此未來新股出現高倍數超額認購的情況將成為新常態，投資者亦不再以高認購倍數作為該新股是否值得抽的唯一參考指標；其次，對於熱門新股而言，由於機構投資者持貨比例增加，上市後股份被短線沽出的機會降低，而由於中小投資者獲分配比例下降，未獲足額認購的投資者需要在二級市場上追貨的情況或會增加，以上均對一些熱門新股的股價帶來利好作用。惟從另一個角度來看，本次改革其實是股份比例的再分配，它改變的是不同級別投資者的供求關係，這個供求關係更多表現在上市初期的股價表現，長遠而言則更在乎企業的運營發展情況。因此，若然新股在初上市階段股價大升，投資者亦需保持理性，區分開資金驅使股價向上，與長線基本面之間是否存在差距。

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