新股 | FOCUS | 零食界「蜜雪」招股，鳴鳴狂奔「黃雀在後」

　　蝦條、堅果、朱古力；紫菜、啫喱、魚仔餅……相比枕頭般大小的薯片、登山背囊高的拿鐵，乃至任意一間門店多達1800款單品，都只能算小巫見大巫。有望問鼎「港股量販零食第一股」的鳴鳴很忙（01768），周二（20日）啟動招股，入場費約2.39萬元，能否複製「蜜雪神話」？需留意「黃雀在後」。

日均開店19家，主打省錢

　　去年2月202.5元招股的蜜雪冰城（02097），上市短短7個交易日直衝430元；被稱為「零食界蜜雪」的鳴鳴很忙，不單定價策略（每股229.6至236.6元）、商業模式（向加盟商銷售商品及加盟服務費）大同小異，開店速度更可謂「very MIXUE」－－去年首9月新增門店5123間，相當於日均開店約19家，幾乎追平蜜雪2022年日均開店24家的瘋狂。

枕頭般大小的薯片、登山背囊高的拿鐵等，是鳴鳴很忙的爆款之一。

　　坐擁19517家門店（截至去年9月底），鳴鳴很忙首三季營收增75%至463.7億元（人民幣．下同），前三大產品類別分別為飲料、休閒熟食、糖果/朱古力/蜜餞，售價低至單件0.7元或每斤0.4元，飲料最高亦不過8.8元。

　　盡管逾66%門店位於三線及以下城市，但2023年由零食很忙和趙一鳴戰略合併而成的鳴鳴很忙，邀得巨星周杰倫代言，主打「省錢就逛零食很忙」、「省錢就逛趙一鳴」，前者專注量販零食，後者轉型省錢超市。「省」字當頭，公司最新毛利率僅9.7%，遠低於蜜雪的30.3%（商品和設備銷售）。

萬辰擬登港，針尖對鋒芒

　　雖走薄利路線，但鳴鳴很忙去年首9月經調整利潤升幅高達240%（約18億元），存貨周轉天數低至13.4天，足見低毛利、高周轉的「量販模式」有利可圖，且人氣完勝更早出圈的三隻松鼠（深：300783）、良品鋪子（滬：603719）之流，後兩者股價較歷史高位蒸發高達七八成。

鳴鳴很忙的最大競爭者，是去年9月向港交所遞表擬A+H雙重上市的萬辰集團。

　　新興賽道所向披靡，加上預期零食下沉市場GMV2024年至2029年間複合年增長率將保持6.8%，「玩家」怎會僅鳴鳴很忙一個？最大競爭者即是去年9月向港交所遞表擬A+H雙重上市的萬辰集團（深：300972），就在本月稍早，其A股股價剛創下220元歷史新高。

　　對比鳴鳴很忙，萬辰擁有15365間（截至去年6月底）門店，旗下「好想來」標榜中國第一大且增長最快的零食飲料零售品牌，毛利率11.4%略勝一籌，去年上半年營收增106%至225.8億元。至於鳴鳴很忙有周杰倫、超大零食兩張流量王牌，好想來也不遑多讓，走王者榮耀、哪吒、三麗歐等聯乘。即使是自有品牌，二者也是「紅標+金標」與「超值+甄選」針尖對鋒芒。

供應鏈、同質化挑戰巨大

　　換言之，鳴鳴和萬辰加盟門店擴張愈瘋狂，未來巷戰貼身肉搏就愈慘烈，更重要的是，相比蜜雪本質上而言是一間供應鏈企業（茶葉、糖漿、奶製品等核心原料100%自產），鳴鳴、萬辰動輒三四千個SKU，令其整合供應鏈、提升毛利率挑戰巨大，且難以避免同質化競爭。

蜜雪冰城本質上而言是一間供應鏈企業。

　　當三隻松鼠、良品鋪子等昔日熱門零食品牌光環褪色，好特賣、嗨特購等折扣品牌陷入關店風波，鳴鳴簡單粗暴的低價路線又能持續多久？

撰文:金子安

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