【回顧展望－維穩至上】明年中國經濟最大焦點：穩定能否壓倒一切

　　中國第三季GDP按年增長6.5%，不但比第二季的6.7%還要低，更創下自2009年首季以來最低水平。結構調整帶來的陣痛今年陸續顯現，政府亦難得改口，將經濟發展由「高速增長」變成「高質量增長」，經濟運行「穩中向好」變成「穩中有變」，壓力不言而喻。早前官媒《中國證券報》在頭版引述廣發証券首席經濟學家沈明高表示，明年GDP增速或降至6%以下，勢將續創踏入21世紀來最低經濟增速。

　　中央政治局上周召開會議定調明年經濟工作，把「六穩」（穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期）正式提上日程，更是首次提出要增強人民群眾「安全感」。政治局會議之後，中央經濟工作會議即將召開，預料宏觀調控將聚焦「六穩」尤其是「穩預期」，明年經濟政策將趨於邊際寬鬆，財政政策將更為積極，赤字率可適度上調，貨幣政策應保持「中性偏鬆」。市場擔心，若中國政府繼續以放水作為維穩手段，或只會增加日後經濟轉型的難度。

中國冀能安然渡過經濟轉型期，但期間殺出中美貿易戰一大變數，難怪官方強調維穩是明年首務（CNS資料圖片）

影子銀行變必要補充 去槓桿陣痛難忍？

　　人行行長易綱日前在公開場合上表示，影子銀行實際上是金融市場的必要補充，這番說法引起內地網絡群嘲，因為《人民日報》年初曾評論指，影子銀行是資金脫實向虛的罪魁禍首。官方對影子銀行的批判和平反，是今年中國經濟政策急轉彎的一個縮影。

　　備受矚目的資管新規於今年4月落地，規定金融機構不得在資產負債表內開展資產管理業務，意思是金融機構不得為其理財產品墊資兌付、不得標榜保本保息，大幅降低影子銀行的槓桿率。但防範金融風險的另一面，是銀行表外融資急劇收縮：儘管資管新規設下數年的過渡期，但金融機構為了合規，大幅縮減了委託貸款、信託貸款還是企業債券的規模，結果引發多家民企觸發貸款違約問題。

　　有見及此，年中的國務院常務會議及政治局會議均強調財政政策要更加積極，並重提撐基建補短板，燃點寬鬆信號。但是銀行既要完成國企的融資任務，又要滿足民企的借貸需要，還要符合政府的去槓桿要求及考慮壞帳風險，無疑是不可能的任務。在政策打架下，放水功效大打折扣，未能解決民企融資難，A股頹勢仍然持續，亦無力挽救人民幣匯價，同時還要提防槓桿資金流入房貸部門炒高樓市。

中美貿易開戰 經濟轉型更風高浪急

　　中國政府將去槓桿視作一個長期任務，希望能平穩渡過經濟轉型期，但是期間殺出了中美貿易戰這一重大外部轉變因素，令中國的轉型路上遇上暴風雨。過往中國依靠世貿組織的保護傘下，避免就貿易問題與其他大國正面開戰，但美國總統特朗普決定重新劃定貿易秩序，對所有中國商品徵收高昂關稅，並試圖把中國擠出自由貿易大門外。

　　儘管中美兩國元首日前會面後，提出停止擴大貿易戰火3個月，但市場對中美和解不抱太大期望，事關糾紛重點在於中國被指竊取他國知識產權，以及中國入世近廿年仍未完全開放市場，這兩點牽涉到中國體制改革，中方勢難鬆口。另外，就在中美緩戰的同一日，華為副董事長孟晚舟在加拿大被捕，其被指幫助華為向伊朗企業輸出科技產品，違反美國制裁令，事件令中美貿易關係變得更加不明朗。

　　美國是中國最大的商品出口國，所以無論從任何角度來看待貿易戰，中國都一定不是贏家，而且其負面影響還很直觀：中國上月對美進口商品總值同比跌25%，創2016年1月來最大跌幅。美國對中國部署的一舉一動，都對中國的經濟影響深遠，打擊投資者信心，所以這也解釋了為何中國官方要如此強調維穩。

放水滾槓桿雪球 減稅降費未落地

　　既然維穩已不可避免，那麼政府應該如何穩定市場？放水可能是最直接的解決方法，但也可能只是把危機滾大。十年前時任中國國務院總理的溫家寶為免國際金融海嘯波及中國，提出了四萬億投資計劃刺激經濟，但副作用是帶來龐大的地方債務、產能過剩、樓市泡沫、通脹等問題，有評論指，現在中國面臨的問題，就是在為十年前的決策埋單。外界擔心，如果中國政府再繼續推行類似的政策，任由地方政府繼續融資，建設一些幾十年都未必能回本的基建工程，恐怕會造成滾雪球效應，把債務和槓桿問題愈積愈大。

　　中國另一個維穩舉措就是近月鬧得熱烘烘的「減稅降（社保）費」，若果真的做到，當然能減輕民企及人民的負擔，只是今年國務院在27次國務會議提到減稅降費，至今仍沒有任何具體措施出台，相反地，明年起社保費改由稅務部門徵收，恐怕對民企的影響更為深遠。

　　總的來說，近幾年的經濟政策陷入一輪怪圈：放水去槓桿、漲價去產能、調控去庫存……背後的管治邏輯就是，通過人工干預經濟周期，短期不造成經濟動盪之餘，還要長期平穩渡過轉型期，但外界擔心政府不允許市場自行調整，日後遭遇的震盪將會更大。中國政府明年還有什麼維穩招數，市場拭目以待。

表列明年中國增長預測 最悲觀6%以下

撰文：楊英傑

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