蜜雪布魯可獲納入港股通股價急升，新消費股可揀買邊隻？

　　《經濟通通訊社９日專訊》蜜雪集團（０２０９７）、布魯可（００３２５）及古茗
（０１３６４）今日正式被納入港股通，股價借勢急升，其中蜜雪升逾半成，布魯可更飆逾兩成
，創上市新高。雖然蜜雪與泡泡瑪特（０９９９２）、毛戈平（０１３１８）及老鋪黃金
（０６１８１）近期成新消費股「四大天王」熱炒，但近日已有大行指蜜雪估值偏高，故下調評
級，新消費股應揀買哪一隻？
　
＊布魯可蜜雪古茗被調入港股通，今日起生效＊
　
　　上交所及深交所分別公布，因恒生綜合中型股指數實施成分股調整，滬港通下港股通標的調
入布魯可、古茗及蜜雪集團，自今日起生效。不過，早於上月１６日恒生指數公司公布季度檢討
結果，宣布恒生綜合指數成分股加入上述三股後，中金報?就指，根據此次恒生綜合指數調整情
況結合港股通納入要求，上述三股預期將納入港股通。
　
　　而蜜雪集團今年３月掛牌，即使上周最後兩個交易日明顯回吐，但在納入港股通前，其股價
上市以來仍累升逾一倍。布魯可及古茗則為１月和２月上市的半新股，上市至納入前分別升
４４％和１﹒６５倍。
　
＊美銀：蜜雪基本面或無法支撐現有估值，評級降至跑輸大市＊
　
　　美銀發表最新研報指，蜜雪集團近日再創新高，３月初上市至今股價累升約１﹒８倍，現價
水平對應今明兩年預測市盈率約４０倍及３３倍。雖然蜜雪是中國最大且最優秀的現製茶飲品牌
，但其基本面或無法支撐現有估值，近期資金流動推動其估值提升，惟近期升勢已反映眾多利好
因素，資金流無法永遠為股價帶來支持。
　
　　美銀又指，蜜雪是否屬於「新消費」板塊仍存有爭議，蜜雪的每股盈利上行空間或遠低於泡
泡瑪特等ＩＰ公司，將評級從「中性」降至「跑輸大市」，不過基於中國業務表現強勁，將今明
兩年每股盈利預測上調３﹒４％，收入分別上調２％及２﹒２％，目標價由４００元上調至
４６５元。
　
＊瑞銀：蜜雪估值偏高及海外業務復甦遜預期，評級降至沽售＊
　
　　瑞銀近日發表的研報亦指，蜜雪集團估值偏高及海外業務復甦慢於預期，將其評級從「中性
」下調至「沽售」，目標價則由４３５﹒５９元上調至４７７﹒１３元。瑞銀指，蜜雪集團海外
業務因競爭加劇而遭遇挫折。該股目前交易價格對應２０２５及２０２６年預測市盈率為４３倍
及３６倍，意味著２﹒２倍的市盈增長率（ＰＥＧ），相較於中國新消費同業平均１﹒９倍的
ＰＥＧ，當前估值已充分甚至超出反映其海外擴張的長期增長潛力，對其２０２５至２７年的盈
利預測較市場預期低５至８％。
　
　　瑞銀指，蜜雪集團透過持續滲透低線城市及增加現有區域的店舖密度，將在未來３至４年維
持年均１５％的開店增速，到２０２８年門店總數將達到７萬家。不過，來自印尼和越南市場的
本土競爭對手及中國同業的競爭加劇，導致蜜雪集團復甦進度慢於先前的預期。年初至今其海外
門店開店數為負增長，且ＳＳＳＧ尚未出現顯著復甦。預計集團將下調給予海外加盟商的毛利率
（ＧＰＭ），以提升其盈利能力和競爭力。儘管存在短期不確定性，考慮到其強大的價值主張和
穩健的需求前景，仍看好其在東南亞市場海外擴張的長期增長潛力。２０２４年集團海外收入佔
總收入５﹒２％，預計其佔比在２０２５年將放緩至４﹒５％，到２０２８年才回升至５﹒３％
。
　
＊高盛：即製飲品料受惠內地外賣平台補貼，升蜜雪古茗目標價＊
　
　　高盛上周發表的研報則稱，自４月１１日京東集團（０９６１８）宣布１００億元人民幣外
賣補貼計劃以來，伴隨餓了麼和美團（０３６９０）加大補貼與投資力度，該行覆蓋的即製飲品
公司股價平均上升近四成。根據報道與渠道調查，京東外賣訂單中有很大一部分流向即製飲品品
牌，參與促銷活動的門店訂單量可能翻倍以上，但影響程度因品牌參與策略、價格定位和外送佔
比而異。整體上，參與促銷活動的品牌應能受惠，優質企業如蜜雪、古茗和百勝中國
（０９９８７）仍將是長期贏家。
　
　　該行根據外送補貼的推動和年內趨勢，上調了古茗和蜜雪的盈利預測，並提高了兩者的估值
倍數，反映其穩健的短期盈利前景以及與其他新消費品牌的交易倍數一致。該行將古茗目標價由
２１元升至２９﹒２元，蜜雪目標價由４８４元升至５９７港元，均維持「買入」評級。
　
＊陳政深：蜜雪經營模式長線難持續，泡泡瑪特較布魯可優勝可候低吸＊
　
　　艾德金融執行董事陳政深指，新消費股中只會考慮泡泡瑪特，著眼點在於基本因素。不是說
蜜雪基本因素差，蜜雪客戶是那些加盟商，無論加盟商所賣產品價錢多低，與蜜雪的毛利率沒直
接關係，因其有定價權力，故分店愈多，蜜雪就愈著數，但加盟商這樣做會有很大問題，事實上
有些茶飲店一個員工「一腳踢」兼任多項工作，反映加盟商因價錢太便宜已沒錢賺，蜜雪卻不會
因此減價，這樣很容易「整死」加盟商，對公司長期沒有好處。總之、蜜雪此經營模式短時間會
成功，長線卻未必可持續發展，再加上整個行業進入門檻低，而茶飲品牌忠誠度不太高，一定不
及汽車及奢侈品，故對公司長遠看法一般。
　
　　陳政深續指，泡泡瑪特則是另一回事，從其業績已證明公司有ＩＰ營銷及製造，以及管理能
力，若公司於整個垂直產業鏈都有很好的管理能力等同懂得「印銀紙」，雖然現時估值有些貴，
但在港股中幾乎沒第二隻可比較，就算有類似模式，也沒有那麼齊全的供應鏈，也不及其規模，
在此情況下，其５０倍預測市盈率確比同業高，但公司正值「當頭起」，於港股屬稀缺，相對值
得吸納，惟最好回至近５０天線才考慮。至於布魯可與泡泡瑪特絕對不同類，布魯可是買一些
ＩＰ回來營運，即從別人創作的ＩＰ取得獨家授權，當然有大量如鹹蛋超人、火影忍者等ＩＰ，
但全為人家創作及擁有，布魯可至多只有獨家授權，且不是全球獨家兼有限期，與泡泡瑪特甚至
可對人氣角色如Ｃｒｙｂａｂｙ的故事有話事權完全不同，而布魯可預測市盈率也達４０幾倍，
比較起來一定是泡泡瑪特較優勝。
　
　　蜜雪集團今日升５﹒４１％報５６５﹒５元，布魯可升２２﹒３４％報１９３﹒９元，古茗
升４﹒３４％報２７﹒６５元。泡泡瑪特升２﹒４５％報２５０﹒８元，毛戈平升０﹒６２％報
１１３元，老鋪黃金跌１﹒７７％報８８７元。
　
撰文：經濟通市場組、採訪組　整理：李崇偉