名創優品李寧盈利倒退仍勝預期，大行撐股價飆升，內需股可再吼？

　　《經濟通通訊社２２日專訊》生活風格連鎖店名創優品（０９８９６）及體育用品公司李寧
（０２３３１）齊公布業績，其中名創優品第二季盈利跌１７％至５億元人民幣，經調整盈利則
升１１％至７億元人民幣，收入升２３％至近５０億元人民幣，中期息由每股６﹒８６美仙增至
７﹒２４美仙，同店銷售增長持平，惟預計全年將取得正增長，大行指其業績勝預期，齊上調目
標價，今日股價高開一成後愈升愈有，收市飆逾兩成。而李寧中期盈利亦跌１１％至１７億元人
民幣，中期息同步減少１１％，收入僅升３﹒３％至１４８億元人民幣，毛利率降至５０％，但
亦有大行指其業績勝預期，股價亦飆逾半成。看來因市場對內需股業績本就期望不高，不難優於
預期並刺激股價上升，兩隻股份可否再吼？其他內需股也值博？
　
＊名創優品次季經調整淨利潤按年升１１％，收入升２３％＊
　
　　名創優品公布第二季經調整淨利潤６﹒９１億元人民幣，按年升１０﹒６％；純利４﹒９億
元人民幣，跌１６﹒７％，每股基本盈利４０分人民幣。期內收入４９﹒６６億元人民幣，升
２３﹒１％。其中，名創優品品牌的收入按年增加１９﹒５％至４５﹒６億元人民幣；另正在考
慮分拆並在香港上市的旗下潮玩品牌ＴＯＰ　ＴＯＹ品牌收入增加８７％至４﹒０２億元人民幣
。集團提到，名創優品品牌的同店銷售增長同比持平，主要體現在中國內地的低個位數增長，海
外市場的低個位數下降。ＴＯＰ　ＴＯＹ品牌同店銷售增長按年改善至低個位數增長率。ＴＯＰ
　ＴＯＹ門店數量截至６月底為２９３家，按年淨新開９８家門店。
　
　　另集團截至２０２５年６月３０日止中期純利９﹒０６億元人民幣，按年跌２２﹒６％，每
股基本盈利７４分人民幣；派發中期現金股息每股美國存託股２８﹒９６美仙或每股普通股
７﹒２４美仙（去年同期派每股美國存託股２７﹒４４美仙或每股普通股６﹒８６美仙）。期內
收入９３﹒９３億元人民幣，升２１﹒１％。毛利增長２２﹒６％至４１﹒５７億元人民幣；毛
利率為４４﹒３％，按年擴大０﹒６個百分點；經調整淨利潤率為１３﹒６％，按年收窄２﹒４
個百分點。
　
　　集團執行董事兼主席葉國富表示，６月季度名創優品中國內地同店銷售增長轉正，進入９月
季度進一步加速。預計名創優品內地今年全年的同店銷售將會取得正增長。展望２０２５年下半
年，預計在直營業務的投資將進一步釋放銷售潛力並優化利潤率，並繼續對當前增長勢頭表示樂
觀，及做好充分準備以實現海外可持續及高質量的增長。
　
＊美銀證券：名創優品季績超預期，升目標價至４６﹒９元＊
　
　　美銀證券發表報告指，名創優品第二季業績超出預期，收入及非國際財務報告準則淨利潤分
別增長２３％及１１％，較第一季度的增長１９％及倒退５％有所加速。當中，非國際財務報告
準則淨利潤超出該行預估１４％，受惠於收入較預期高出３％及更好的利潤率。將其今明兩年非
國際財務報告準則每股盈利預測上調１１％及２％，目前估值為遠期市盈率１４倍，對應
２０２５至２０２７年每股盈利年複複合增長率１４％，隱含的市盈增長率為１倍，屬合理估值
，把評級從「跑輸大市」上調至「中性」，目標價由３２港元上調至４６﹒９港元。
　
　　滙豐環球研究指，名創優品今年第二季業績超出指引，得益於公司快速調整，並專注於同店
銷售增長，該方面改善亦提升盈利可見度。管理層預計同店銷售增長將繼續改善，利潤率將逐季
提升。該行將公司２０２５年淨利潤上調８％至２３﹒５億元人民幣，收入增長預測從２０％上
調至２３％，調整後營運利潤從３４﹒９９億元人民幣上調至３７﹒５億人民幣元，亦將
２０２６、２０２７年淨利潤分別上調１２％、１１％，維持「買入」評級，並將美股目標價從
２５﹒１美元上調至２７﹒３美元，港股目標價從４９港元上調至５３﹒３港元。
　
　　野村稱，名創優品第二季業績總體超出市場的低預期。該行的預期得到驗證，包括在中國內
地取得低單位數同店銷售增長及在美國同店銷售轉正，以及營運利潤率仍受壓（按年跌１﹒８個
百分點）。公司在中國淨開設３０間新店，對比此前指引為淨關店，門店層面營運逐步改善，實
現季度收入４９﹒７億元人民幣，超出該行預期３％，以及季度經營溢利及淨利潤分別８﹒３６
億及６﹒９１億元人民幣，分別超出該行預估１２％及８％。管理層上調全年指引，預計收入按
年升２５％，經調整經營溢利料介乎３６﹒５億至３８﹒５億元人民幣。鑑於第二季出現復甦迹
象，對公司略微樂觀，維持「買入」評級，並將ＡＤＲ目標價由２４﹒２美元上調至２５﹒５美
元。
　
＊李寧中期盈利按年跌１１％收入升３％，毛利率降至５０％＊
　
　　李寧公布，截至６月３０日止中期盈利１７﹒４億元人民幣，按年跌１０﹒９％，每股盈利
６７﹒４３分人民幣，派中期股息每股３３﹒５９分人民幣。按年減少１１％。期內收入上升
３﹒３％至１４８﹒１７億元人民幣，其中電商渠道收入提升７﹒４％，毛利７４﹒１億元人民
幣，升２﹒５％、毛利率下降０﹒４個百分點，至５０％，主因渠道結構調整，直面消費者的渠
道收入佔比下降，以及直營促銷競爭加劇導致加大折扣力度，使毛利率下降。經營現金淨流入
２４﹒１１億元人民幣，淨利率為１１﹒７％，息稅前利潤加折舊及攤銷（ＥＢＩＴＤＡ）３５
億元人民幣，升２％，息稅前利潤加折舊及攤銷率為２３﹒７％。集團指，平均運營資金總額佔
收入比為７﹒３％，現金循環周期與去年同期持平為３１天。
　
　　李寧首席財務官趙東升表示，集團對下半年預期更加審慎，將維持全年收入持平、淨利潤率
為高單位數水平的目標。聯席行政總裁錢煒表示，集團在線下的客流碰到不小的挑戰，線下客流
比預期少，為生意流水上帶來壓力和挑戰，所以集團不斷的對線下管道進行結構的優化，包括整
體優質店舖的擴展、整合，以及將低效店舖關閉，集團未來將持續推動結構性調整。他又指，未
來集團將進行更多嘗試和拓展，獲取更多與消費者接觸的空間。
　
　　錢煒指，在體育運動平台賽道上競爭環境愈來愈激烈，生意業務推動過程亦感受到各個品牌
之間非常「捲」。他認為，各個品牌之間互相「捲」，對於品牌而言不見得是一件壞事，集團希
望通過競爭去提升品牌核心競爭力，從而在比較「捲」的市場中獲取更多消費者。而集團將處理
庫存作為第一優先業務，如果外部市場變化急劇，公司內部又未能徹底解決流水壓力時，集團不
排除加深折扣處理庫存。對於第三季業務方面，他指目前所得的數據增長較預期高，但集團內部
亦將做好面臨更大挑戰的準備。
　
＊大摩對李寧上半年業績看法正面，予目標價２２元＊
　
　　大摩指，對李寧上半年業績看法正面，２０２５年上半年核心營運利潤高於預測２１％；若
加回２００９年收購Ｋａｓｏｎ的商譽減值，則高出２５％。上半年銷售額增長３％，毛利率下
降０﹒４個百分點至５０％，核心營運利潤增長７％。但淨利潤下降１１％，原因包括１﹒０６
億元人民幣的物業減值、７１００萬元人民幣的外匯損失，以及３３％的稅率，維持李寧「增持
」評級，目標價２２元。
　
　　該行認為李寧管理層為２０２５年設定的銷售目標較低，營運資金狀況精簡，可能為行業中
最健康。結合非凡領越（００９３３）此前增持股份，預計市場將有正面反應，但因宏觀環境疲
弱，管理層對第三季度或下半年展望可能持謹慎態度。另外，自２０２４年以來，公司積極且持
續清理遺留問題，包括物業撥備、減少籃球產品渠道進貨以清理庫存、２０２４年第四季度關閉
約２００家虧損門店，以及現對２００９年交易的商譽進行減值。儘管需求疲弱及競爭加劇導致
行業風險上升，但李寧當前業務狀況良好。若銷售增長恢復至中高單位數，其淨利潤未來將顯著
改善。
　
　　該行預計李寧２０２５年淨利潤指引不會改變，雖然稅率可能因持續的資金安排保持高位，
且可能錄得更多物業撥備。但該行認為２０２５年核心營運利潤有上行空間，即使李寧在下半年
顯著增加廣告及推廣支出。公司現擁有奧運會及楊瀚森相關的優質營銷資源，這可能支持
２０２６至２７年的銷售增長。
　
＊中信里昂：銷售增長落後特步安踏，惟業績勝預期或可支撐股價＊
　
　　中信里昂指，李寧上半年銷售額按年增長３﹒３％，超出該行預測及市場預期，淨利潤按年
下降１１％，優於花旗預測及市場預期。李寧銷售增長由加盟店╱電子商務銷售按年增長
３﹒３％╱７﹒４％推動。毛利率為５０％，符合市場預期，高於花旗預測，但因折扣加深及渠
道組合變化按年收縮０﹒４個百分點。營運利潤率為１６﹒５％，超出市場預期１﹒９個百分點
及花旗預測３﹒９個百分點，得益於有效的成本控制。李寧淨利潤率為１１﹒７％，略低於市場
預期，但高於花旗預測。淨利潤受有效稅率按年上升８個百分點至３３﹒３％影響，原因包括匯
率波動及基金收益率，李寧在２０２５年上半年未對外匯敞口進行對沖。中期股息派息比率穩定
於５０％。
　
　　該行認為，雖然李寧的銷售增長仍落後於特步（０１３６８）公布的按年增７％及安踏
（０２０２０）的花旗預測按年增１３％，但好於預期的業績可能為股價提供下行支撐，維持「
持有」評級。
　
＊陳樂怡：名創優品宜待調整再吼，體品股寧吼安踏家電股也可留意＊
　
　　信達國際研究部助理經理陳樂怡指，名創優品業績表現好過市場預期，主要在同店銷售部分
，其中中國市場扭正，在高基數情況下表現不錯，美國作為重點海外市場也有改善，毛利率方面
拓展主要來自高毛利海外市場佔比增加及ＴＯＰ　ＴＯＹ毛利向上，而管理層上調往後業績指引
是一個正面訊號，增加投資者對業務前景信心，後續要看自營ＩＰ那部分策略如何執行，以往見
公司都是與第三方聯營ＩＰ較多，似乎往後戰略方針想做多些自營ＩＰ，公司在業績會上也披露
上半年簽了些藝術家，相關正面影響相信會在下半年銷售額中浮現，所以今日股價反應強勁，但
若以估值角度來看，參考市場暫未更新的盈利預測，其２４至２７年經調整利潤年複合增長大概
１５％，惟２５年預測市盈率已達２０倍，不算特別便宜，往後要看同店銷售可否持續好轉，以
及自營ＩＰ策略如何執行。雖然今日裂口高開大成交，短期動力仍在，之前５月高位也已突破，
若以其作為參考水平也可留意，但始終與現價有較大差距，宜等調整過後才考慮。
　
　　至於李寧，陳樂怡指，雖然其業績也勝預期，但預期本就不是特別進取，相信今年也下調過
一些預期，在相對保守的預期下勝預期，簡言之即沒大家想像那麼差，可能一些經營開支管理得
比預期好，產品組合方面也再執行之前專業路線戰略，專業跑鞋佔比有加強，管理層覺得這方面
仍有市場拓展空間，羽毛球方面也表現較好，但上半年毛利率仍有壓力，管理層亦在最新的分析
員會議上提到７、８月客流轉差，消費力挑戰仍較大，不排除管理層故意說得較保守，管理下大
家預期，但要留意第三季折扣方面仍有擴大風險，會議上也提到一些營銷開支過往於下半年比例
會較高，以至奧運官方夥伴營銷開支會逐步浮現。之前可能大家預期業績更差，以及在估值低殘
下，令股價急劇反彈，但仍要考慮整個行業環境。現時其市盈率約１９倍，對比過去５年平均水
平仍算低，但未必是體育用品股首選，反而可留意安踏下周公布業績會否有驚喜，尤其在多品牌
策略的執行方面，而在大家都追求性價比下，３６１度（０１３６１）可能也表現不錯。
　
　　陳樂怡又補充指，體品股首選安踏，其往績良好，庫存管理或品牌營銷相對出色，旗下
Ａｍｅｒ品牌之前出了業績也好過預期，所以對其有一定期望。而家電板塊相信第二季繼續受惠
以舊換新補貼政策，且憑著性價比路線，可繼續加強海外拓展滲透，故相信家電板塊公布的業績
也穩健。至於對餐飲品牌仍較保守，暫未見翻枱率、折扣或平均單價下行趨勢有明顯逆轉，餐飲
股暫仍宜觀望。
　
　　名創優品今日升２０﹒５８％收報４７﹒１元，成交２７﹒２６億元；李寧升８﹒７８％報
１９﹒７元，成交１７﹒８億元。其他體品股表現各異，安踏升３﹒１２％報１０２﹒５元，特
步跌０﹒７４％報６﹒６９元，３６１度跌０﹒１６％報６﹒０７元。其他內需股亦升跌不一，
潤啤（００２９１）升０﹒６４％報２８﹒５２元，青啤（００１６８）跌０﹒６７％報
５１﹒５５元，海底撈（０６８６２）升０﹒７８％報１４﹒２７元，蒙牛（０２３１９）跌
０﹒９１％報１６﹒３３元，美的（００３００）跌０﹒９２％報８１﹒１５元，海爾智家
（０６６９０）跌０﹒２３％報２５﹒４２元。
　
撰文：經濟通市場組、採訪組、李崇偉　整理：李崇偉